美國次級抵押債危機(jī)還在蔓延，市場的跌宕起伏讓事件本身成為關(guān)注的中心，對危機(jī)所暴露出來的深層次問題思考才剛剛開始。為防止危機(jī)蔓延，避免實(shí)體經(jīng)濟(jì)受到?jīng)_擊，最近主要發(fā)達(dá)國家中央銀行紛紛向市場注入流動(dòng)性。規(guī)模之大，行動(dòng)之迅速，實(shí)屬罕見。
之所以如此，是因?yàn)榇渭壍盅簜C(jī)也許只是問題的冰山一角，是眾多泡沫中第一個(gè)破滅的泡沫。正由于其引發(fā)出對業(yè)已存在的金融泡沫破滅的擔(dān)心，危機(jī)才愈演愈烈。2002年以來美元持續(xù)走軟，財(cái)政赤字和經(jīng)常賬戶逆差不斷惡化，但美國資本市場卻依然火爆。記得兩年多前，巴菲特向投資者道歉，因?yàn)樗耐顿Y基金沒有跑贏美國大盤，只取得10%的收益，而當(dāng)年美國股市上漲了12%。早在2004年底，美元資產(chǎn)需要重估的看法就彌漫華爾街。
央行的行為可能帶來嚴(yán)重的道德風(fēng)險(xiǎn)。央行的干預(yù)和救助，盡管不能改變資產(chǎn)重估的趨勢，但也許能延緩重估的過程，實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)價(jià)格有序回調(diào)。然而，注入流動(dòng)性實(shí)際上是對金融機(jī)構(gòu)的一種補(bǔ)貼，救助使得泡沫的制造者不用承擔(dān)其行為的全部后果。有政府作為最后埋單者，這些機(jī)構(gòu)會(huì)更加肆無忌憚地制造泡沫，甚至故意放大問題。在20世紀(jì)80年代美國儲(chǔ)貸協(xié)會(huì)危機(jī)中，正是政府的救助，讓危機(jī)越來越嚴(yán)重。在20世紀(jì)90年代后期的新興市場危機(jī)中，對沖基金等一干投機(jī)者不斷加大投機(jī)，讓問題嚴(yán)重起來以等待政府的救助。
值得深思的是，對比10年前的亞洲金融危機(jī)，西方發(fā)達(dá)國家顯然使用兩個(gè)標(biāo)準(zhǔn)來對待危機(jī)的處理。當(dāng)時(shí)亞洲危機(jī)國家采取干預(yù)措施來遏制危機(jī)時(shí)，國際社會(huì)強(qiáng)烈指責(zé)這是踐踏市場，后來危機(jī)成為發(fā)達(dá)國家漫天要價(jià)的借口。如今輪到自身，其實(shí)際行動(dòng)表明自由主義和市場至上僅僅是信條而已。
在中國，個(gè)人住房貸款違約率低，是銀行的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)之一。然而，現(xiàn)在中國也面臨流動(dòng)性過剩問題，房地產(chǎn)市場持續(xù)高溫，助長了房地產(chǎn)投資熱情，投機(jī)氛圍日濃，房貸風(fēng)險(xiǎn)上升。不能只看到好的時(shí)候，也要想到壞的時(shí)候，要從完整的周期去看，不要賭博式地把寶只押在房價(jià)上升上。
因此，我們要對危機(jī)的影響提前做好應(yīng)對。首先，要防止危機(jī)傳染，特別是市場信心的傳染。其次，要關(guān)注危機(jī)的進(jìn)展。當(dāng)前危機(jī)有演化為全局性危機(jī)的可能，那樣全球經(jīng)濟(jì)特別是美國經(jīng)濟(jì)衰退就難以避免。在一個(gè)全球化世界里，沖擊將是全面的，任何一個(gè)國家都難以獨(dú)善其身。
我們應(yīng)該加強(qiáng)對經(jīng)濟(jì)泡沫的管理，防患于未然。在泡沫生成階段，豐厚的回報(bào)讓參與者過度自信，樂觀情緒彌漫整個(gè)市場，市場失去自我調(diào)節(jié)能力。即使每個(gè)參與者的行為都是理性的，但加在一起就可能是非理性的。這是經(jīng)濟(jì)學(xué)中最基本的合成謬誤。確實(shí)，干預(yù)泡沫的生成存在很大的壓力，但又是不得不做的事情。首先，要消除泡沫生成的政策因素。當(dāng)前，流動(dòng)性過剩和持續(xù)的升值預(yù)期正在孳生泡沫。其次，央行政策可以適當(dāng)關(guān)注資產(chǎn)價(jià)格，特別是異常的價(jià)格走勢，不僅要管跌，也要管升，同時(shí)注意道德風(fēng)險(xiǎn)的負(fù)面效應(yīng)。
次級抵押債危機(jī)不僅是信貸泡沫問題，也是衍生品問題。20世紀(jì)90年代信用衍生品的出現(xiàn)，是金融領(lǐng)域的大事。它使信用風(fēng)險(xiǎn)可以流動(dòng)起來，在市場上進(jìn)行分散、轉(zhuǎn)移。很多人鼓吹，危機(jī)與金融機(jī)構(gòu)從此無緣。但事實(shí)上，信用衍生品和資產(chǎn)證券化不能從根本上消除風(fēng)險(xiǎn)，而且參與者的擴(kuò)大使得監(jiān)管更為復(fù)雜，鏈條的延伸反而增加了脆弱性。有監(jiān)管者甚至激進(jìn)地認(rèn)為，衍生品是現(xiàn)代金融體系的毒瘤。因此，對待金融創(chuàng)新，不僅要防止因噎廢食，也不能盲目迷信，加強(qiáng)管理是必要的。(丁志杰)
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