田俊榮
2008年5月27日，中國建設銀行發布公告稱，美國銀行將根據與匯金公司于2005年6月17日簽訂的協議行使認購期權，以每股約2.42港元的行權價格從匯金公司購買60億股建行H股，計劃于2008年6月5日完成相關的股份交割。而6月4日，建行H股股價為6.78港元。于是，有人以現在的高股價為依據，指責這是“賤賣”。對此，建行新聞發言人席德炎近日明確表示，這種“賤賣論”是對市場運作的嚴重誤解，與美國銀行的期權安排科學合理，風險與收益對等，是堅持實事求是、大膽創新的產物。
賤賣論搞錯了因果關系和本末關系
上市后股價表現越好，其與IPO(首次公開發行)時的差價就越大，給人的印象似乎就是拿到IPO價格的投資者得到的便宜就越大，有人還稱之為無風險套利，這就是所謂“賤賣”的全部證據。
“照這種邏輯，國有銀行上市后股價最好不要漲，這樣就沒有差價，國有資產就沒有流失；如果股價跌破發行價，國有資產還會有凈收益。這種邏輯顯然是講不通的！”席德炎說。
期權安排科學合理，是實事求是、大膽創新的產物
按照當初的協議，在IPO以后，美國銀行按公開發行價格加一個逐年累進的利率，擁有從匯金公司購買股份的期權，其最終持有建行的股份可達19.9%。為保護國家利益，規定行權價最低不能低于凈資產的1.2倍。折現計算，美國銀行入股的加權平均價格相當于建行凈資產的1.7倍以上，這個價格就是當時發達國家銀行股價的平均水平。此外，對美國銀行持股占比、鎖定期和行權都作了嚴格的限制。比如此次增持的60億股，未經建行書面同意，美國銀行在2011年8月29日前不得轉讓。
“事實證明，匯金公司與美國銀行之間的期權安排是科學合理的，是風險與收益對等的，是堅持實事求是、大膽創新的產物。”席德炎說。
他分析說，期權安排實施后，有力地推動了建行IPO的高位定價，達到了凈資產的1.96倍，不僅超過了此前上市的中資銀行(1.6倍以下)，而且趕上了當時世界前10位最先進銀行的平均水平。上市后，建行的股價一直比較平穩，雖然也有波動，但抗跌性很強，主要原因是建行的改革發展和經營管理得到認可，其中也有與戰略投資者的長期合作安排的因素。
通過期權的安排，美國銀行和建行還更緊密地成為利益共同體。自入股建行以來，美方每年派出50位以上的業務和管理專家到建行進行戰略協助。2006年8月，美國銀行在有買家出價為凈資產2—3倍的情況下，以凈資產1.35倍的價格將美銀亞洲出售給建行，幫助建行快速搭建起在港澳發展零售業務的平臺。
美國銀行獲得較高回報是因為它承擔了投資風險
席德炎說，美國銀行的投資獲得較高回報，在成熟市場人士看來非常自然：一是它承擔了投資風險，做出了正確決策；二是它投入最早，獲取了時間價值；三是它貢獻了無形資產，即先進的管理和技術；四是它同意競爭回避，把零售網點轉移給建行；五是承諾全力配合建行的海外發展戰略。“盡管不少投資機構羨慕美國銀行，但沒有聽到國際上任何投資者說美國銀行發了不義之財。”
“現在看投資建行非常劃算，但當時遠不是這樣。”席德炎回憶說，建行重組和準備上市時，在港上市的國有企業普遍發生了跌破發行價的情況，一些公司上市時的價格僅相當于凈資產。建行將發行價格兩次調高時，受到很大壓力，包括一些香港的大財團在第二次調價后都撤回了訂單，市場有傳言說建行不知天高地厚，有可能發行失敗。可見，美國銀行當初入股的確面臨著一定的市場風險。
建行每賺10元，國家可得到8.5元
“建行的股價上漲后，當然所有的股東都受益，而國有股東因其占股份的絕大比例，因此得到的增值數額也占絕大比例，國有資本與非國有資本實現了共贏。”席德炎說。
上市4年來，國家在建行的賬面凈資產從1862億元增加到3080億元，按去年末股價計算，建行國有股權益比4年前注資時增長了5.25倍。同期建行還向國家繳稅和分紅合計1535億元，僅去年建行上繳國家的營業稅與所得稅、國有股東的利潤分紅與權益增加等方面的貢獻就超過800億元。換句話說，建行每賺10元，國家可得到8.5元。
“這還不包括匯金等國有股東從轉讓建行股份所獲得的資本收益和從建行分得利潤等的再投資獲利。如果考慮到建行高位定價成功發行后為其他國有大銀行上市搭建了良好的市場平臺，那么國家的收益就更多了。”席德炎說。
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