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2012年08月31日15:16 | 中國(guó)發(fā)展門戶網(wǎng) www.chinagate.cn | 給編輯寫信 字號(hào)：T|T

“量化寬松（Quantitative Easing, QE）”政策是指中央銀行在實(shí)行零利率或近似零利率政策后，針對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)下行與就業(yè)壓力加大的情況，為擺脫通貨緊縮風(fēng)險(xiǎn)，通過購(gòu)買國(guó)債等中長(zhǎng)期債券，向市場(chǎng)注入大量流動(dòng)性、擴(kuò)大基礎(chǔ)貨幣供應(yīng)和資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模的超常規(guī)做法。一般來(lái)說，只有在利率等常規(guī)工具不再有效的情況下，貨幣當(dāng)局才會(huì)采取這種的極端做法。2008年國(guó)際金融危機(jī)過后，經(jīng)過前期連續(xù)十次降息，聯(lián)邦基金利率已降到接近零的水平（0-0.25%），為進(jìn)一步刺激就業(yè)和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，美聯(lián)儲(chǔ)啟動(dòng)了量化寬松政策，通過直接購(gòu)買中長(zhǎng)期美國(guó)國(guó)債和MBS投放大量流動(dòng)性。

1.美聯(lián)儲(chǔ)連推兩輪QE和“扭轉(zhuǎn)操作”

美聯(lián)儲(chǔ)第一輪量化寬松政策（QE1）的執(zhí)行時(shí)間是: 2008年11月25日至2010年一季度。2008年11月25日美聯(lián)儲(chǔ)宣布將購(gòu)買政府支持企業(yè)房利美、房地美、聯(lián)邦住房貸款銀行與房地產(chǎn)有關(guān)的直接債務(wù)（agency debt），購(gòu)買由兩房、聯(lián)邦政府國(guó)民抵押貸款協(xié)會(huì)(Ginnie Mae)所擔(dān)保的抵押貸款支持證券(MBS)以及中長(zhǎng)期美國(guó)國(guó)債，開啟第一輪量化寬松。第一輪量化寬松政策結(jié)束, 總計(jì)購(gòu)買政府支持企業(yè)債券、相關(guān)抵押貸款支持證券及美國(guó)國(guó)債共1.725萬(wàn)億美元。??

美聯(lián)儲(chǔ)第二輪量化寬松政策（QE2）的執(zhí)行時(shí)間是2010年11月4日至2011年二季度。美聯(lián)儲(chǔ)于2010年11月3日宣布將在2011年6月以前以每月750億的速度收購(gòu)6000億美元的美國(guó)財(cái)政部發(fā)行的中長(zhǎng)期國(guó)債，并對(duì)資產(chǎn)負(fù)債表中到期債券回籠資金進(jìn)行再投資。

當(dāng)市場(chǎng)普遍預(yù)期美聯(lián)儲(chǔ)將推QE3時(shí)，2011年9月份美聯(lián)儲(chǔ)推出了“扭轉(zhuǎn)操作”，即賣出短期國(guó)債，買入中長(zhǎng)期國(guó)債。與前兩版QE有所不同，“扭轉(zhuǎn)操作”只是改變了貨幣當(dāng)局持有國(guó)債的期限，并未改變其持有國(guó)債的規(guī)模，因此被稱為 QE2.5。按照美聯(lián)儲(chǔ)的公告，“扭轉(zhuǎn)操作”將持續(xù)到2012年底，預(yù)計(jì)總規(guī)模為9340億美元。

2.四因素導(dǎo)致美聯(lián)儲(chǔ)推QE3頗費(fèi)躊躇

與之前果斷、迅速推出QE1、QE2相比，美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)推出新一輪量化寬松政策（QE3）的態(tài)度變得躊躇而謹(jǐn)慎。QE1與QE2結(jié)束后，市場(chǎng)普遍預(yù)期的QE3“千呼萬(wàn)喚不出來(lái)”，美聯(lián)儲(chǔ)推出的是QE2.5，其效力要遜于真正的QE。在QE2.5也將到期之時(shí)，美聯(lián)儲(chǔ)仍讓QE3繼續(xù)停留在市場(chǎng)預(yù)期里，在2012年8月1日美聯(lián)儲(chǔ)公布的政策聲明中，QE3再次落空。

筆者認(rèn)為，有四方面因素導(dǎo)致美聯(lián)儲(chǔ)決策態(tài)度發(fā)生變化，對(duì)推QE3舉棋不定、一拖再拖。一是量化寬松政策的傳導(dǎo)機(jī)制存在問題，影響其政策效應(yīng)發(fā)揮。美聯(lián)儲(chǔ)投放的龐大流動(dòng)性以銀行準(zhǔn)備金的形式最終停留在商業(yè)銀行在央行的賬戶之中，商業(yè)銀行仍然面臨去杠桿壓力，惜貸依舊。量化寬松操作并未轉(zhuǎn)化為商業(yè)銀行購(gòu)買債券與發(fā)放信貸等造血機(jī)能，也就無(wú)法轉(zhuǎn)化為促進(jìn)實(shí)體經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的動(dòng)能。

二是僅靠量化寬松貨幣政策單打獨(dú)斗，無(wú)法拯救實(shí)體經(jīng)濟(jì)于水火。超寬松貨幣政策要發(fā)揮刺激經(jīng)濟(jì)的作用，需要擴(kuò)張性財(cái)政政策的配合。但美國(guó)面臨著即將到來(lái)的“財(cái)政懸崖”，擴(kuò)張性財(cái)政政策可能會(huì)戛然而止。“財(cái)政懸崖”概念最初源自美聯(lián)儲(chǔ)主席伯南克，特指2013年1月1日政府減稅政策的到期停止。2001年1月20日，為刺激經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，前任總統(tǒng)小布什頒布了《經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)與稅收減免協(xié)調(diào)法案》，將最高所得稅稅率從39.6%降低到35%;2002年，又將資本利得稅稅率從20%降到15%，并將對(duì)股息征收的個(gè)人所得稅稅率從35%降到15%。按照時(shí)間表，最高所得稅率的降稅本應(yīng)在2011年年底結(jié)束，但因2008年的金融危機(jī)，2009年1月20日就任總統(tǒng)的奧巴馬被迫將減稅時(shí)間延長(zhǎng)了兩年。為刺激消費(fèi)，奧巴馬還宣布從2011年起，將美國(guó)工資稅從6.2%下調(diào)至4.2%，同時(shí)出臺(tái)失業(yè)救濟(jì)金計(jì)劃，二者所對(duì)應(yīng)的政策周期分別為兩年。稅收的減少和經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃產(chǎn)生的巨大開支，使得美國(guó)財(cái)政赤字快速上升。由于民主黨和共和黨在削減財(cái)政赤字的問題上爭(zhēng)斗不斷，美國(guó)參眾兩院去年設(shè)定了觸發(fā)機(jī)制，即如果在2013年1月1日美國(guó)國(guó)會(huì)不能就增稅、減支方案達(dá)成一致意見，將導(dǎo)致美國(guó)政府在未來(lái)十年內(nèi)需削減約1.2萬(wàn)億美元政府財(cái)政開支。

三是美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)量化寬松政策的負(fù)作用有所擔(dān)心。推行量化寬松政策最大的后遺癥就是會(huì)帶來(lái)通貨膨脹。通脹壓力上升將阻止美聯(lián)儲(chǔ)推出QE3。2009年美國(guó)通脹率為-0.4%，2010年為1.64%，2011年上升到3.2%，令美聯(lián)儲(chǔ)不敢推行QE3，轉(zhuǎn)為推出QE2.5。2012年上半年美國(guó)通脹率有所下滑，但核心通脹率仍保持在2%左右。目前美國(guó)物價(jià)水平要高于QE1與QE2推出時(shí)期。2012年以來(lái)，美國(guó)受嚴(yán)重干旱災(zāi)害的持續(xù)影響，玉米和大豆等農(nóng)作物將嚴(yán)重減產(chǎn)。中東政局不穩(wěn)，伊朗局勢(shì)緊張，國(guó)際原油供應(yīng)也面臨潛在危險(xiǎn)。受潛在的供給沖擊影響，國(guó)際糧價(jià)與油價(jià)今年下半年以來(lái)持續(xù)回升。截至8月22日，CBOT玉米價(jià)格自7月份以來(lái)上漲32%，NYMEX原油價(jià)格上漲13.8%。總體來(lái)看，目前美國(guó)仍存在一定的通脹壓力，糧食與原油供給沖擊帶來(lái)的短期漲價(jià)壓力不容忽視。

四是量化寬松遭遇政治壓力。美國(guó)貨幣政策一直強(qiáng)調(diào)獨(dú)立性，即決策不受其他政府部門的影響、指揮或控制。2012年是美國(guó)的大選年，11月16日，美國(guó)全國(guó)選民將投票選出下一屆美國(guó)總統(tǒng)。為體現(xiàn)政策獨(dú)立性，規(guī)避大選之年卷入黨派紛爭(zhēng)，美聯(lián)儲(chǔ)推出QE3的時(shí)點(diǎn)不宜離總統(tǒng)大選太近，否則會(huì)給市場(chǎng)一種錯(cuò)覺，美聯(lián)儲(chǔ)在調(diào)整貨幣政策的時(shí)候，并非以經(jīng)濟(jì)形勢(shì)為基準(zhǔn)，而是屈服于政治壓力。

美聯(lián)儲(chǔ)在是否以及何時(shí)推出新一輪的量化寬松政策的問題上表現(xiàn)得非常慎重。筆者預(yù)計(jì)今年下半年美聯(lián)儲(chǔ)不會(huì)輕易推出QE3，但仍會(huì)采取其他形式的寬松政策，例如把基準(zhǔn)利率維持在極低水平的承諾期限進(jìn)一步延后，推出沖銷式QE，即在購(gòu)買美國(guó)國(guó)債或MBS的同時(shí)，通過“逆向回購(gòu)協(xié)議”收回流動(dòng)性。政策推出時(shí)點(diǎn)可能在9月中旬的央行年會(huì)上，或在2012年底美國(guó)大選塵埃落定之后。

（國(guó)家信息中心預(yù)測(cè)部?李若愚）

 

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